March 22, 2019 / 11:11 AM / 8 months ago

GRAPHES-Après le krach boursier du T4 2018, un "remake" au T2 2019 ?

PARIS, 22 mars (Reuters) - Le spectaculaire rebond des marchés depuis le début de l’année alimenté par le revirement des banques centrales qui ont renoncé à normaliser leur politique monétaire est en porte-à-faux avec la baisse des rendements obligataires, signal d’une accentuation à venir du ralentissement de la croissance.

Les indices des directeurs d’achat en version préliminaire pour le mois de mars en zone euro comme au Japon publiés vendredi confortent ce scénario d’une dégradation de la conjoncture mondiale.

“Le S&P 500 est proche de ses plus hauts historiques et le rendement des Treasuries à 10 ans est retombé à 2,5%: l’un dit que l’avenir n’est pas très rose et l’autre qu’il est fantastique”, a dit Neil Dwane, stratège mondial d’AllianzGI, lors d’une présentation à Paris.

Pour Adrien Pichoud, économiste de la société de gestion SYZ Asset Management, “l’optimisme des investisseurs depuis le début de l’année est essentiellement le résultat d’une conjonction macroéconomique intenable”.

D’un côté, la tendance de croissance baissière qui prévalait à la fin de l’année dernière s’est maintenue, “ce qui n’est pas forcément une bonne nouvelle en soi”; de l’autre, en l’absence de pressions inflationnistes, les banques centrales des pays développés ont complètement mis de côté toute velléité de resserrement de leurs politiques monétaires, la Réserve fédérale (Fed), la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque du Japon (BoJ) allant jusqu’à déclarer qu’elles étaient prêtes à assouplir leurs politiques monétaires en cas de besoin.

“De deux choses l’une: soit le soutien des banques centrales, la demande intérieure et la dissipation progressive des risques extérieurs permettent finalement à la croissance de se stabiliser; soit le ralentissement se poursuit, auquel cas la récession pourrait devenir une menace beaucoup plus tangible”, prévient Adrien Pichoud.

DILEMME POUR LES INVESTISSEURS

“Dans le premier scénario, les banques centrales pourraient bien abandonner leurs positions accommodantes aussi vite qu’elles les ont adoptées”, ajoute-t-il, au risque d’un retour au scénario du dernier trimestre 2018, au cours duquel les craintes des investisseurs de voir la normalisation des politiques monétaires précipiter la fin du cycle avaient provoqué un décrochage de près de 20% de l’indice MSCI World et un plongeon des rendements obligataires.

Constatant que la Fed s’est montrée plus accommodante encore qu’attendu lors de sa dernière réunion de politique monétaire malgré un rebond de 10% à 15% des marchés boursiers depuis le début de l’année, Neil Dwane résume le dilemme pour les investisseurs : “A un certain moment quoi que fasse la Fed, ce sera une mauvaise nouvelle: soit c’est une mauvaise nouvelle parce qu’il y a trop de bonnes nouvelles, soit c’est une mauvaise nouvelle parce qu’effectivement il y a des mauvaises nouvelles”.

Alors que les investisseurs n’anticipent plus de hausse de taux directeurs cette année et envisagent même une baisse l’année prochaine, il estime que si l’économie américaine continue de croître au même rythme, si le marché de l’emploi reste aussi tendu et si les salaires continuent d’augmenter au rythme d’environ 3% l’an, la Fed devra renouer avec les hausses de taux et le scénario du quatrième trimestre 2018 se reproduira, même atténué.

A l’inverse, “si la Fed doit baisser les taux, c’est que quelque chose ne va pas dans l’économie et ce n’est pas bon signe pour les bénéfices et les marchés actions dont les valorisations sont tendues”, prévient-il.

SAUVE QUI PEUT CHEZ LES BANQUIERS CENTRAUX ?

Pour Dario Perkins, économiste de TS Lombard, la réaction beaucoup plus rapide et brusque des banquiers centraux à ce qu’il qualifie de krach des marchés actions fin 2018 s’explique par leur absence de marge de manoeuvre et leur crainte de perdre leur indépendance.

“Les responsables monétaires savent qu’une nouvelle récession serait extrêmement dangereuse et qu’une mainmise de la politique budgétaire pour en sortir menacerait l’indépendance des banques centrales.”

Si l’on fait l’hypothèse qu’une nouvelle récession mondiale puisse se produire dans les deux prochaines années, alors les banques centrales baisseront leurs taux au plus bas quand il n’y sont pas déjà et les politiques budgétaire devront prendre le relais, estime-t-il.

Les banques centrales relanceront l’assouplissement quantitatif et peut-être cibleront même un niveau de rendement à long terme, comme le fait déjà la Banque du Japon, plutôt qu’un volume d’achats d’actifs. S’il ne s’agira pas à proprement parler d’un financement monétaire des déficits budgétaires, cela risquera fort d’y ressembler beaucoup, prévient Dario Perkins.

Il note que le ciblage des rendements obligataires déjà en vogue au Japon commence à faire des émules parmi les responsables monétaires européens et américains.

Il souligne aussi que l'OCDE here a montré qu'une stimulation budgétaire et monétaire coordonnée dans les pays européens faiblement endetté aurait un effet d'endettement puissant. Et il rappelle que des économistes de la Fed here ont examiné en détail les conséquences du financement monétaire de mesures budgétaires, parfois qualifiés de "monnaie hélicoptère", en utilisant les modèles économiques de la banque centrale.

“Si la menace de la monnaie hélicoptère n’était pas suffisamment effrayante pour les banques centrales, elles doivent maintenant s’inquiéter la Théorie monétaire monétaire moderne (ou MMT pour Modern Monetary Theory), de plus en plus influente”, poursuit-il.

L'une des hypothèses de la MMT here réside dans l'inocuité de la dette publique détenue par les banques centrales: son annulation ou l'absence de perspectives de remboursement ne nuirait à aucun agent économique et les possibilités d'endettement supplémentaire des Etats se trouveraient ainsi nettement accrues, explique Bernard Aybran, directeur de la multigestion et directeur général délégué d'Invesco Asset Management.

Devant la faiblesse des marges de manoeuvre des banques centrales pour faire face à une récession, la MMT serait la prochaine étape de la politique économique.

Sur le même thème :

* 3 QUESTIONS A - La Fed a capitulé sous la pression-Swiss Life AM;

* ANALYSE-La MMT, formule incantatoire ou seule réponse à “l’ère de la colère”.

Sources :

* Stratégie, Conjoncture, Marchés, Allocation. Présentation de Bernard Aybran, directeur de la multigestion, directeur général délégué, Invesco Asset Management. 21 mars 2019

* Présentation de Neil Dwane. Global strategist AllianzGI. 21 mars 2019.

* Central banks are (rightly) afraid. Daily Note. TS Lombard. 20 mars.

* Gare aux risques d’avalanche. Asset Allocation Insight. SYZ Asset Management. Mars 2019

Marc Joanny, édité par Marc Angrand

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