September 26, 2018 / 3:00 PM / 3 months ago

GRAPHES-Bourses-La rareté des actions alimente le marché haussier

LONDRES/NEW YORK, 26 septembre (Reuters) - L’un des plus longs marchés haussiers que les Bourses aient jamais connu doit peut-être autant à la pénurie relative d’actions qu’à la poursuite de la reprise de l’économie mondiale en dépit des nombreux risques qui se sont accumulés au fil des mois.

L’escalade des tensions commerciales, une maison Blanche imprévisible, un Brexit désordonné et des taux d’intérêt globalement orientés à la hausse n’ont pas eu raison de la dynamique haussière des actions. Wall Street affiche des plus hauts records et les indices des Bourses mondiales sont en baisse de 4% au plus par rapport à leurs pics de l’année.

La simple et bonne vieille loi de l’offre et de la demande suffit pour certains à expliquer cet apparent paradoxe.

Le volume d’actions négociables sur les marchés à travers le monde se contracte lentement mais sûrement. Le nombre de nouvelles actions émises n’est pas suffisant pour compenser celles qui sont retirées du marché et l’offre nette d’actions est devenue négative en 2016, une première, selon la banque d’investissement américaine JP Morgan qui s’attend au même phénomène cette année après une offre nette marginalement positive en 2017.

Même sous l’hypothèse d’une stabilité de la demande des investisseurs, cette évolution de l’offre exerce une pression à la hausse sur les prix.

Sur les huit premiers mois de cette année, les introductions en Bourse ont totalisé 126 milliards de dollars (107,35 milliards d’euros), selon des données de Thomson Reuters.

Même en prenant en compte les émissions d’actions nouvelles par des entreprises cotées et les distributions d’actions aux salariés, les volumes d’émissions sont sans commune mesure avec les rachats qui vont dépasser les 1.000 milliards de dollars cette année.

Pour beaucoup, la tendance n’est pas près de s’inverser entre la désillusion de certains dirigeants d’entreprises quant à l’intérêt d’une cotation en Bourse et la faiblesse des coûts d’endettement.

“C’est un vrai pensum d’être coté en Bourse entre la paperasse, le court-termisme, le niveau de contrôle et de transparence imposé, qui sont autant de problèmes. Mais le vrai sujet est que les entreprises vont là où l’argent est le moins cher”, explique Robert Buckland, stratégiste chez Citi qui avait parlé de “de-equitisation”, ce phénomène de renoncement au financement en actions, dès 2003.

Si la tendance existe depuis un bon moment déjà, elle s’est accélérée à la faveur de la période de taux d’intérêt nuls voire négatifs qui a poussé les entreprises à privilégier l’endettement plutôt que le financement en fonds propres.

La réforme fiscale américaine a aussi renforcé les incitations aux rachats d’actions par rapport à l’investissement.

Robert Buckland estime que le volume des actions cotées aux Etats-Unis se contracte de 1,5% par an et il souligne que même dans les marchés émergents - “des endroits où l’on pourrait s’attendre à des levées de fonds propres, elles sont au plus bas.”

Les banques centrales emmenées par la Réserve fédérale américaine semblent décidées à mettre un terme aux politiques monétaires ultra-accommodantes. Mais pour remettre sérieusement en cause le mouvement de “de-equitisation”, il faudrait que les taux d’Etat à 10 ans aux Etats-Unis atteignent 4% à 5% et que les coûts de financement des entreprises dépassent 6%, 200 points de base au-dessus des niveaux actuels, estime Nikolaos Panigirtzoglou, analyste chez JP Morgan.

La contraction de l’offre d’actions est particulièrement marquée aux Etats-Unis où la diminution de l’offre nette devrait être cette année deux fois plus élevée qu’en 2018 où elle avait atteint 200 milliards de dollars.

Laurent Godin, responsable de la recherche actions chez Indosuez Wealth Management, fait état de données de l’Université de Chicago montrant que 180 introductions en Bourse ont été réalisées en moyenne chaque année sur la période 2009-2017 contre 680 entre 1995 et 2000.

Il avait 3.600 entreprises cotées à la Bourse de New York l’année dernière contre 7.500 en 1997, relève-t-il.

A Francfort et à Londres, le nombre d’entreprises cotées a diminué respectivement de 45% et 20% entre 2003 et 2018, souligne Indosuez.

EFFET “PRIVATE EQUITY”

La faiblesse des coûts de financement n’est pas la seule explication du désamour pour les appels au marché en actions.

Un autre motif réside dans l’abondance des fonds dont disposent les spécialistes du private equity.

Au cours des quinze dernières années, plusieurs retraits majeurs de la cote comme ceux de Dell Computers ou de Hilton Hotels ont fait suite à des rachats par des fonds de private equity.

Portés par des années d’argent très facile, ces fonds disposeraient encore de quelques 1.000 milliards de dollars, prêts à s’investir dans des entreprises qui ne souhaitent pas faire appel public à l’épargne en émettant des actions.

“Tant qu’elles ont accès à des financements peu chers auprès du private equity, les entreprises préféreront ne pas se coter en Bourse”, a dit Laurent Godin. “Je ne vois pas cela changer dans un avenir prévisible.”

L’évolution des modèles d’affaires et plus largement de la société est aussi un puissant facteur de renoncement au financement en actions. Les nouvelles multinationales sont à moins forte intensité capitalistique que les géants de l’industrie d’hier. Une entreprise comme Facebook a besoin de moins de fonds propres pour se lancer qu’un producteur de biens d’équipement ou de ciment.

D’autres pionniers reposant sur l’économie collaborative ou du partage, comme AirBnB ou Uber, mobilisent du capital existant comme des appartements ou des voitures plutôt que de construire des hôtels ou d’acquérir leur propre flotte automobile.

Les investisseurs ont aussi leur part de responsabilité puisqu’ils sont plutôt à la vente sur les actions des entreprises prévoyant une augmentation de capital et à l’achat sur celles d’entreprises ayant annoncé des rachats d’actions.

Robert Buckland recommande ainsi d’acheter des actions américaines en raison de la baisse de l’offre nette de titres aux Etats-Unis.

Avec l’afflux de liquidités dans les fonds actions, le risque de cette contraction de l’offre est celui de valorisations excessives et de marchés qui défient la gravité.

“Il faut être réaliste et admettre que (...) peut-être la vigueur des marchés ne reflète pas nécessairement la vigueur continue des économies et des entreprises”, prévient Kim Forrest, gérante de portefeuille chez Fort Pitt Capital Group.

Marc Joanny pour le service français, édité par Véronique Tison

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