December 20, 2018 / 12:26 PM / 7 months ago

ECLAIRAGE-Un an après, MiFID II met plus que jamais les brokers sous pression

* Les prix de la recherche pourraient encore baisser en 2019

* L’activité de blocs et primaire a pu compenser en 2018

* Les mouvements de consolidation se sont multipliés

* Recherche sponsorisée et “corporate access” se développent

par Blandine Henault

PARIS, 20 décembre (Reuters) - Près d’un an après son entrée en vigueur, la directive européenne MiFID II n’a pas fini de bousculer l’industrie de la recherche financière, mettant sous pression les bureaux de courtage comme les cabinets d’analyse indépendants face à la baisse prononcée des budgets, qui devrait se poursuivre en 2019.

Depuis le 3 janvier 2018, la directive MiFID II oblige de facturer en toute transparence le prix de la recherche financière sur les actions, fournie auparavant à titre gracieux par les brokers, qui se rémunéraient uniquement via les frais d’exécution.

Les sociétés de gestion doivent désormais établir un budget dédié à la recherche, un coût supplémentaire qui a très souvent été absorbé directement sur leurs fonds propres.

Dès la fin 2017, les négociations se sont traduites par une baisse drastique des tarifs appliqués à la recherche sur les actions. Un phénomène amplifié par les grands bureaux d’étude américains qui ont cassé les prix en proposant un accès entier à la recherche pour seulement 10.000 dollars, rapportent plusieurs acteurs du secteur.

“Les GAFA de la recherche, à savoir Morgan Stanley, Goldman Sachs ou encore JPMorgan, n’ont pas tellement l’objectif de vendre de la recherche mais de récupérer de l’activité dans le primaire”, soutient Maxime Mathon, du cabinet d’analyse indépendant Alphavalue.

“Pour cela, il faut être capable de faire des road-shows avec de gros émetteurs, ce qui nécessite d’avoir de nombreux clients”.

Beaucoup dans le métier dénoncent ainsi un phénomène destructeur de “vente à perte” et d’incitation (“inducement”) déguisées.

CHUTE DES PRIX

Conséquence: la chute des prix de la recherche a conduit à une baisse de la rémunération globale de l’analyse financière de 40% à 60%, estime Stéphane Giordano, président de l’AMAFI, l’Association française des marchés financiers.

“Cette baisse de revenus violente et massive reste relativement masquée car l’année a par ailleurs été assez bonne pour l’activité de blocs et primaire. Au final, elle a donc été compensée”, ajoute-t-il.

“Mais tout le monde a dans l’idée qu’un moteur s’est éteint. Et 2019 pourrait ne pas être une bonne année pour l’activité de blocs et primaire, donc il y a vraiment la crainte que l’impact soit violent”.

D’autant que les négociations sur les tarifs de la recherche pour l’an prochain, qui battent leur plein, augurent de nouvelles pressions sur les prix.

“Les négociations sur 2019 vont aboutir à une nouvelle baisse des budgets alloués”, prévient ainsi Matthias Desmarais, directeur de la recherche chez Oddo BHF.

Chez Cholet Dupont, société de gestion dont les encours atteignent deux milliards d’euros environ, le budget alloué à la recherche pourrait être réduit d’environ 10%.

“On doit réduire compte tenu d’une année difficile en terme de volumes de transactions”, explique Antoine Piedelièvre, gérant au sein de la société.

“La fusion de plusieurs maisons de recherche avec lesquelles nous travaillions va de facto nous permettre de réaliser une économie substantielle. Nous aurons à ajuster à la marge selon les besoins réévalués des gérants”, ajoute-t-il.

UNE CONSOLIDATION RAPIDE

Les brokers, soumis également à une baisse des frais d’exécution, ont en effet été obligés de réagir rapidement.

Avant même l’entrée en vigueur de MiFID II, Oddo a annoncé le rachat de l’activité de courtage d’actions de Natixis en France.

“Il faut être offensif face à MiFID II. Le rapprochement avec Natixis nous a permis de renforcer notre stratégie d’être le broker de référence sur la France et l’Allemagne et un vrai acteur de premier plan dans la zone euro”, indique Matthias Desmarais.

D’autres mouvements de consolidation ont suivi ou pourraient suivre: l’activité de courtage en actions de Raymond James a été reprise par la société allemande indépendante Mainfirst, qui va elle-même être rachetée par la banque d’investissement américaine Stifel.

L’australienne Macquarie envisagerait de reprendre le britannique Liberum tandis que le gérant d’actifs AllianceBernstein a mis la main sur le bureau d’études londonien Autonomous.

De son côté, Alphavalue s’est rapproché de la banque allemande Baader Helvea, à laquelle il fournira de la recherche pan-européenne en échange de la gestion du volet commercial.

Mais cet activisme ne réussit pas à tout le monde: la banque allemande Berenberg, l’une des plus vieilles au monde, a dû faire marche arrière après avoir annoncé en début d’année une vague d’embauches.

Elle a finalement décidé en novembre de supprimer cent postes dans ses activités de trading actions, de recherche et de financement aux entreprises.

“Vous ne pouvez pas nier qu’il y a trop d’offre dans un contexte de réduction des dépenses de la part des clients. Cela va conduire à deux choses: des réductions de coûts et une consolidation”, dit Jose Hernandez, directeur de la recherche de Kepler Cheuvreux.

“Nous voulons être un de ceux qui restent indépendants”.

UNE DIVERSIFICATION ACCRUE

Ceux qui ne s’adossent pas à un autre établissement développent de nouvelles stratégies, en diversifiant notamment leurs activités.

Kepler Cheuvreux s’est ainsi lancé en novembre dans la gestion d’actifs en acquérant la société IFE Mezzanine, renommée Kepler Cheuvreux IFE (ou KCI).

Le broker parisien entend aussi renforcer son activité de recherche sponsorisée, à savoir financée par les entreprises elles-même via des contrats de recherche.

“La recherche sponsorisée est une zone de croissance évidente. Avec MiFID 2, beaucoup de petites et moyennes capitalisations sont moins couvertes par les analystes”, explique Jose Hernandez.

“Comme les investisseurs ne paient pas assez pour rendre cette recherche viable, elle doit être financée par les entreprises, sinon elle disparaîtra massivement”.

Cette activité spécifique de recherche n’est pas sans soulever des risque de conflits d’intérêt, ce dont se défend Kepler Cheuvreux.

“Nous pensons que nous pouvons conserver une indépendance et une crédibilité et gérer correctement les conflits d’intérêt sous-jacents”, assure Jose Hernandez.

Autre axe de développement, le “corporate access” qui permet aux investisseurs de rencontrer les dirigeants des entreprises, un service que les brokers parviennent à valoriser nettement mieux que la seule note de recherche.

“Les brokers capitalisent sur les conférences, qui se sont multipliées cette année. Cela compense. Si en plus vous faites du primaire et des contrats de recherche, grosso modo, vous vous en sortez”, indique Maxime Mathon chez Alphavalue.

“CROWDFUNDING” ET ESG

Le cabinet indépendant, qui dispose de 32 analystes pour 475 valeurs suivies, a de son côté innové en lançant une plate-forme de financement participatif, ou “crowdfunding”, qui permet aux sociétés de gestion de mutualiser le coût de la recherche.

Le contrat de recherche s’élève à 16.000 euros pour un ticket d’entrée de 2.000 euros. “Il faut donc huit tickets pour émettre la note. Cela résout le biais de la recherche sponsorisée”, explique Maxime Mathon.

Alphavalue compte aussi se développer sur l’aspect ESG, et notamment sur la dernière partie de l’acronyme, la gouvernance, disant répondre ainsi à une demande croissante.

Les fournisseurs de recherche ont par ailleurs revu la façon dont leurs analystes rédigent les notes. “On nous demande d’être encore plus différenciant, avec des opinions beaucoup plus fortes”, confie un analyste à Londres. “Il s’agit vraiment d’éviter les analyses tièdes et de donner une vraie conviction”.

Les brokers espèrent enfin stabiliser les prix de la recherche et partant, leur modèle économique.

“Je pense que la baisse des prix en 2019 sera la dernière. A partir de 2020, on va récupérer du ‘pricing power’ car les investisseurs vont se rendre compte qu’il y a une inadéquation par rapport au service proposé”, dit Matthias Desmarais.

Avec Inti Landauro, édité par Marc Angrand

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