January 21, 2019 / 6:07 PM / 5 months ago

Un nouveau défi pour la communication des banques centrales

DAVOS, Suisse (Reuters) - Soucieuses de recharger leurs munitions face à la détérioration des perspectives économiques mondiales, les banques centrales se voient dans l’obligation de revoir l’un de leurs principaux outils de politique monétaire - la communication avancée (“forward guidance”) qui leur permet de signaler leurs intentions aux marchés.

La Banque centrale européenne (BCE) à Francfort. Soucieuses de recharger leurs munitions face à la détérioration des perspectives économiques mondiales, les banques centrales se voient dans l'obligation de revoir l'un de leurs principaux outils de politique monétaire - la communication avancée. /Photo prise le 21 janvier 2019/REUTERS/Kai Pfaffenbach

Après avoir dû réduire les coûts de financement, parfois sous zéro, pour combattre la crise financière il y a 10 ans, les principales banques centrales se sont appuyées sur des éléments de langage et signaux divers pour guider les anticipations des marchés sur l’évolution future des taux d’intérêt. La promesse du maintien de conditions monétaires ultra-accommodantes devait pousser les taux longs à la baisse et stimuler la croissance.

Dix ans plus tard, elles cherchent une nouvelle fois la bonne formulation pour normaliser leur politique monétaire tout en faisant face à des risques nouveaux, de la guerre commerciale sino-américaine au ralentissement de la croissance mondiale en passant par le Brexit.

Les conditions ne se sont pas détériorées au point de devoir envisager un retour à des mesures extrêmes. La Réserve fédérale peut se contenter d’une pause dans son cycle de hausse de taux, la Banque centrale européenne (BCE) va prendre son temps avant de démarrer le sien et la Banque du Japon (BoJ) pense que le maintien de son soutien actuel suffira.

Mais les décideurs réunis à Davos cette semaine pour le Forum économique mondial - dont le gouverneur de la BoJ Haruhiko Kuroda et son homologue de la Banque d’Angleterre Mark Carney - auront à réfléchir sur les munitions qu’il leur reste pour affronter la prochaine baisse de cycle.

Tout en écartant le risque d’une récession mondiale imminente, la directrice générale du Fonds monétaire international, Christine Lagarde, a invité les responsables économiques à se tenir prêts à “un ralentissement sérieux” en renforçant la résilience de leurs économies aux risques.

“Après deux années d’une solide expansion, l’économie mondiale croît plus lentement qu’attendu et les risques augmentent”, a-t-elle déclaré à Davos après l’annonce par le FMI d’une révision en baisse de ses prévisions de croissance pour 2019 et 2020.

LES LIMITES DU QE

La Fed a réduit sa dépendance envers la communication avancée en supprimant l’an dernier, dans ses communiqués de politique monétaire, la mention selon laquelle sa politique resterait “accommodante” pendant un certain laps de temps.

Mais d’autres banques centrales, en premier lieu la BoJ, ont été contraintes de maintenir voire de renforcer leur pilotage des anticipations en l’absence d’autres outils. Contrairement à d’autres options, la communication avancée a pour avantage de ne tenir qu’à des éléments de langage facilement modifiables.

Détenant déjà la moitié du marché des obligations d’Etat japonaises, la BoJ ne peut probablement pas se permettre un nouveau programme d’assouplissement quantitatif (QE) - qui se traduirait par le rachat de nouveaux titres - et se trouve donc en position délicate.

De plus, ses taux d’intérêt ultra-bas ont comprimé les marges des institutions financières japonaises, au point de susciter un débat au sein de la banque centrale sur le coût de sa politique accommodante.

Faute de pouvoir assouplir davantage, la BoJ pourrait ainsi renforcer sa communication avancée, en s’engageant par exemple à maintenir ses taux d’intérêt à leurs niveaux actuels jusqu’à ce que l’inflation se rapproche de son objectif de 2%, disent des sources au fait de sa réflexion. “C’est clairement l’un des outils que la BoJ prendra en considération si l’économie subit un choc important”, a dit l’une d’elles.

La communication avancée pourrait aussi faire l’affaire de la BCE qui, pas plus que la BoJ, n’imagine de revenir à un QE, d’autant qu’elle serait confrontée à une pénurie de titres à reprendre après quatre années d’achats systématiques qui viennent tout juste de prendre fin.

La BCE s’est engagée à maintenir son taux de la facilité de dépôt à -0,4% au moins jusqu’à l’été 2019 mais elle ne fournit pas d’indications au-delà. La réponse probable à tout nouveau ralentissement serait de repousser les anticipations de hausse des taux encore plus loin dans le temps, ce qui serait assez simple à faire.

EFFET DE SURPRISE

Mais la communication est toujours un exercice périlleux.

En septembre dernier, le président de la BCE Mario Draghi a fait s’envoler les rendements obligataires en évoquant une hausse “vigoureuse” de l’inflation, une petite phrase qui a fait croire à une normalisation imminente.

Fin 2017, Haruhiko Kuroda avait lui aussi échaudé les marchés en évoquant le “taux de réversion”, soit le niveau à partir duquel le coût d’une politique monétaire accommodante en dépasse les bénéfices. Là encore, les investisseurs avaient spéculé massivement sur la fin des mesures de soutien.

Tout récemment, c’est Jerome Powell, le patron de la Fed, qui a embrouillé les marchés en affirmant que la banque centrale ferait certes preuve de pragmatisme sur ses taux mais en continuant de réduire son bilan.

“La communication avancée est souvent efficace mais pas toujours. Il faut qu’elle soit réaliste et crédible, et cela n’est pas chose aisée”, observe Kazuo Momma, économiste au Mizuho Research Institute et ancien haut responsable de la BoJ.

“Il est difficile de répondre à des situations diverses avec la seule ‘forward guidance’. Si elle est trop ambiguë, elle manque de punch. Mais si vous êtes trop clair, cela peut vous lier les mains et engager votre politique future.”

“La ‘forward guidance’ était efficace après la crise de Lehman car c’était quelque chose de nouveau, qui a eu un effet de surprise”, ajoute Sayuri Shirai, ancienne responsable de la BoJ qui a aussi travaillé au FMI. “Maintenant tout le monde s’y est habitué et c’est plus difficile pour les banques centrales d’obtenir un effet.”

avec les contributions de Howard Schneider et Jonathan Spicer, Véronique Tison pour le service français, édité par Blandine Hénault

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